< Previous30 © CFNEWS - MAGAZINE -DÉCEMBRE 2023 principalement due à deux facteurs : d’une part, depuis le second semestre 2022, la moi- tié des fonds français se sont quasiment reti- rés de ce segment, et d’autre part, on assiste à une diminution massive de l’activité des fonds américains qui soutenaient aupara- vant les importants tours de financement. » L’inquiétude quant à l’avenir des licornes, dans un contexte de baisse de valorisation a conduit semble-t-il des acteurs comme Ti- ger, Coatue, Insight ou Softbank, entrés en haut de cycle, à lever le pied. L’AMORÇAGE MONTE EN PUISSANCE CAPITAL INNOVATION L es investisseurs, en revanche, se pressent sur les stades de financement les plus précoces. Beaucoup de nouveaux amor- ceurs viennent de l’entreprenariat, d’autres sont montés par des grandes écoles, sans compter des family offices toujours présents (lire l’encadré page 31). En 2022 et 2023, pas moins de 40 véhicules de plus de 10 M€ ont vu le jour sur ce créneau (voir le tableau page 32). Dans un marché du capital-inno- vation baissier, la part de l’amorçage dans le volume de tours s’établit à 40,36% depuis début 2023, progressant de cinq points par rapport à 2021. Paradoxalement, les valori- sations pre money à ce stade ont elles aussi fondu. « Historiquement, elles avoisinaient les 10 M€, puis le phénomène de buzz ou de spéculation a pu les porter à 20 M€. Mais aujourd’hui, elles sont tombées en moyenne à 5 M€ », assure Jean-Philippe Jacob. LE SEED ET DANS UNE MOINDRE MESURE LA SÉRIE A RESTENT ACTIFS ANTOINE GANANCIA, MANAGING PARTNER CHEZ CLIPPERTON L a nouvelle donne a conduit les VCs à revoir leurs priorités, plaçant en tête de liste la limitation des dépenses des sociétés en portefeuille, tout en ayant recours si be- soin à des tours de bridge, très souvent en OC. « Depuis plus d’un an, ils ont dû bibe- ronner leurs participations pour voir qui réussissait à se développer tout en allant plus vite vers la rentabilité », rapporte Ben- jamin Bitton, associé chez 2CGroup, actif historiquement dans les due diligence finan- cières. Un changement pas simple à faire ad- mettre aux entrepreneurs. « Des gens à qui on a donné des millions pour ne pas faire d’Ebitda ont du mal à en faire maintenant », résume ce bon connaisseur des start-up- pers. L’attention des fonds se porterait aussi davantage sur la génération de revenus, au point qu’un capital-risqueur chevronné dit refuser de participer à la série A d’une jeune pousse d’un montant supérieur à son chiffre d’affaires.31 © CFNEWS - MAGAZINE - DÉCEMBRE 2023 L’amorçage fait de la résis- tance. Les montants investis au premier semestre 2023 en début de chaîne de finance- ment a progressé de près de 5 %. Et pour cause, l’argent ne manque pas avec une ving- taine de véhicules levés en 2022 comme en 2023, dont beaucoup de nouveaux profils. Les entrepreneurs se lancent davantage, poussés par un dispositif de la loi de finances 2019 sur le remploi étendant à la souscription dans des fonds l’incitation fiscale à réinvestir ses plus-values de cession. Des véhicules se montent, soit directement, soit en profitant de l’agrément de prestataires. L’investissement en réseau est une tendance forte sur laquelle mise Side Angels et Round- table parmi d’autres, mais elle dépasse les seuls business an- gels, comme le montre l’émer- gence de club deals ouverts dont Blast.Club. Les agréments AMF as a service séduisent aussi des grandes écoles, à l’image de Polytechnique et CentraleSupélec. Car les écoles alimentent aussi cet élan dans l’amorçage, avec également HEC Ventures depuis 2020, et plus récemment l’Edhec ou encore Neoma via d’anciens élèves. Autre profil bien pré- sent dans le financement des plus jeunes pousses, les family offices ont peu ou pas levé le stylo, comme Kima (Niel), Evolem (Rousset) et Financière Saint James (Benabou), et d’autres se font même net- tement plus présents à com- mencer par Motier Ventures (Houzé). DE NOUVEAUX AMORCEURS CHANGEMENT DU CADRE DE LECTURE C ette dimension psychologique côté en- trepreneurs, associée à une plus grande exigence des investisseurs, expliquerait en partie l’allongement - voire l’échec - des pro- cess. « Beaucoup d’opérations ne se font pas car les sociétés n’ont pas encore compris que le cadre de lecture avait changé. L’enjeu désor- mais est d’être capable de conjuguer poursuite de la croissance, qui reste le levier premier de création de valeur, avec non pas rentabilité immédiate mais chemin clair vers elle. Une société en dessous de la règle des 40 [selon laquelle la somme de la marge de free cash- flow et de la croissance annuelle des revenus doit être au moins égale à 40%, ndlr] et ayant une croissance inférieure a 15%, ne peut plus prétendre à un multiple supérieur à 4 fois son ARR », détaille Raphaëlle d’Ornano, pour qui, au-delà des 40%, et avec une forte croissance, ces mêmes opérations se nouent à partir de 9 fois l’ARR, voire beaucoup plus pour des actifs exceptionnels. Des multiples sans commune mesure avec ce qu’une start-up pouvait en- core espérer début 2022. P eut-on parler de crise ou bien s’agit-il d’un simple retour à la normale, après une parenthèse déraisonnable ? Les acteurs du financement de la tech contactés penchent pour la seconde option, alors que bien peu d’observateurs osaient évoquer une bulle en 2021. Un retour en arrière de mieux en mieux accepté, après quelques trimestres de presque déni. « Il y a encore quelques mois, certaines sociétés se lançaient dans une levée avec des attentes trop hautes en termes de taille et de valorisation. Mais elles ont fini par devenir 32 © CFNEWS - MAGAZINE -DÉCEMBRE 2023 LES VÉHICULES FRANÇAIS INVESTISSANT EN AMORÇAGE LEVÉS EN 2022 NOMSOCIÉTÉ DE GESTION DATE DU STATUT POLYTECHNIQUE VENTURES POLYTECHNIQUE VENTURES SAS2022-12-02 4036 LEIA CAPITAL 2 LEIA CAPITAL2022-11-23 1n.d PARTECH ENTREPRENEUR IV PARTECH2022-11-02 n.d120 VC CLIMATE TECHSATGANA2022-10-2030n.d RESONANCE OTIUM CAPITAL2022-10-13 n.d150 SISTAFUND 150 PARTNERS CAPITAL2022-10-0410030 RAISE PHITURERAISE SHERPAS2022-09-130-20n.d AXELEO CAPITAL II (AXC2) AXELEO2022-09-13 8050 QUANTONATION IQUANTONATION VENTURES2022-07-115091 ELAIA ALPHA IIELAIA PARTNERS2022-07-116577 LAMS WEB3 TRAIL (TRAIL CAPITAL)2022-07-01 3010 SPRING ONESPRING INVEST2022-06-27n.dn.d 360 SQUARE II360 CAPITAL PARTNERS2022-06-137045 CATHAY LEDGER FUND CATHAY INNOVATION2022-06-08 n.d.100 XANGE4XANGE2022-06-07200220 EXPANSION AEROSPACE VENTURESAUDACIA2022-04-13n.dn.d DASTORE DAPHNI2022-04-04 n.d80 INOVEXUS VENTURESINOVEXUS2022-03-23n.dn.d RACINE2MAKESENSE, SERENA2022-02-1780n.d CAPTECH SANTÉ NUTRITION FINORPA2022-02-01 4015 RAISE SEED FOR GOODRAISE VENTURES2022-01-208040 MONTANT (*) LEVÉ MONTANT (*) VISÉ Sources : CFNEWS / Sociétés (*) En millions d’euros. CAPITAL INNOVATION MARCHÉ FRAGMENTÉ L a détérioration des multiples ne touche pas tout le monde de la même manière. Des pépites y sont même insensibles, conti- nuant d’ouvrir au prix fort leur capital, à l’image par exemple de Mistral.ai dans l’in- telligence artificielle générative, valorisée 240 M€ en amorçage et qui vient de relever un tour la valorisant près de 2 M$, ou de Se- quoiasoft vendue cet été à Septeo pour près de 150 M€, soit autour de 25 fois son Ebitda. « Le marché de la tech, surtout dans le sof- tware, apparaît de plus en plus fragmenté, en M&A comme en levée. De beaux actifs font encore l’objet de transactions avec des mul- tiples d’ARR, ou d’Ebitda pour les rentables, relevant de « l’ancien monde » et faisant ap- plus raisonnables », se réjouit Olivier Tonneau, associé du VC Quantonation, qui prévoit « six nouveaux tours dans [son] portefeuille pro- chainement, sans aucun down round. » 33 © CFNEWS - MAGAZINE - DÉCEMBRE 2023 LES VÉHICULES FRANÇAIS INVESTISSANT EN AMORÇAGE LEVÉS EN 2023 NOMSOCIÉTÉ DE GESTION DATE DU STATUT SOFINNOVA DIGITAL MEDICINE I SOFINNOVA PARTNERS2023-10-26 142190 GENERATIONS POWERED BY EDHEC RING CAPITAL2023-10-18 4020 GALION.EXE ORIGIN GALION.EXE2023-10-13 6055 AQUITI VENTURE AMORÇAGEAQUITI GESTION2023-10-1060n.d HCVC FUND II HCVC 2023-10-03 6069 TOMCAT VENTURES 1TOMCAT INVEST2023-09-283020 BREEGA EUROPE SEED IIIBREEGA2023-07-0515075 FOUNDERS FUTURE II (FF II - DONT FOUNDERS FUTURE EXPANSION) FOUNDERS FUTURE2023-06-01 15075 XPLORE II ÉPOPEE GESTION2023-06-015045,6 SUPERNOVA INNOVATION 3 SUPERNOVA INVEST2023-05-15 10075 CENTRALESUPÉLEC VENTURECENTRALESUPELEC, TYGROW2023-05-102512 ISAI BUILD VENTUREISAI2023-04-1780 AURIGA CYBER VENTURES (ACV - EX-CYBER IMPACT VENTURES) AURIGA PARTNERS2023-04-146050 SOFILARO INNOVATION SOCIÉTÉ FINANCIÈRE DU LANGUEDOC ROUSSILLON (SOFILARO) 2023-04-01 35 NEO FOUNDERS 1 NEO FOUNDERS2023-03-23 0-20n.d EMBLEM IEMBLEM2023-03-237550 FRST III (FRST 3)FRST CAPITAL2023-03-1510072 BPIFRANCE AMORÇAGE INDUSTRIEL BPIFRANCE INVESTISSEMENT2023-03-15 n.d50 IRDINOV 3IRDI CAPITAL INVESTISSEMENT2023-03-025544 GOCA3GO CAPITAL2023-02-016045 OVNI VENTURES OVNI CAPITAL2023-01-09 5015 MONTANT (*) LEVÉ MONTANT (*) VISÉ Sources : CFNEWS / Sociétés (*) En millions d’euros. paraître des niveaux très élevés. En revanche, beaucoup d’autres reçoivent des offres au- tour de 5 fois l’ARR, qui auraient été jugées presque insultantes en 2021 », relate Jérémy Sartre, managing partner de la banque d’af- faires Clearwater International. Les sociétés tech non positionnées sur des verticales por- teuses, à commencer par l’IA et la cybersécu- rité, et n’ayant pas réussi à générer un Ebitda normatif, a fortiori à atteindre l’équilibre, font l’objet d’activités M&A mais à des valorisa- tions réduites. Les s tart-up dans l’immobi- lier, l’alimentaire ou la distribution souffrent particulièrement, et les fintech ne font plus partie des locomotives de la French tech. L es fusions-acquisitions semblent pro- fiter du fort ralentissement du capi- tal-innovation. « Il y a énormément de M&A en ce moment, avec des industriels 34 © CFNEWS - MAGAZINE -DÉCEMBRE 2023 quisitions d’entreprises tech du premier semestre 2023 reste cependant en deçà de 2021 et 2022, mais, comparé à la chute des tours de start-up, il traduit un dynamisme relatif. Conscients que la période leur est favorable, les acquéreurs n’hésitent pas à prendre leur temps. Face à eux, les fonds de capital-innovation se trouvent dans une position plus délicate, en particulier ceux présents au capital des licornes et autres stars de « l’ancien monde ». Car si les ac- tionnaires français ont l’avantage d’être entrés le plus souvent avant la phase d’in- flation des prix, donc a priori moins tou- chés par la baisse des valorisations depuis, la question de leur sortie se fait plus pres- sante, après cinq ans ou plus de détention. CAPITAL INNOVATION VOLUME DU NOMBRE D’OPÉRATIONS DE FUSIONS-ACQUISITIONS DANS LA TECH EN FRANCE DEPUIS 2019 S1 2019S2 2019S1 2020S2 2020S1 2021S1 2022S2 2021S1 2023S2 2022 Sources : CFNEWS / Sociétés 106 118 86 108 131 129 112 150 159 LE RECUL TRÈS FORT DES VALORISATIONS, EN LATE STAGE SURTOUT, EST LOIN D’ÊTRE TERMINÉ RAPHAELLE D’ORNANO, CEO de D’ORNANO + CO allant chercher une technologie stratégique pour leur activité, remarque Jean-Philippe Jacob, notant que « les processus de dual track finissent souvent en M&A. » Ce fut le cas ces derniers mois d’Andjaro racheté par Silae ou encore de Case Law Analytics par Lexis Nexis. Le volume des fusions-ac-35 © CFNEWS - MAGAZINE - DÉCEMBRE 2023 LA MANNE TIBI 2 BIENVENUE D ifficile de prévoir un puissant re- bond l’année prochaine, même si des véhicules levés au cours des années fastes devront bien reprendre (et termi- ner) leur déploiement après une période attentiste pendant laquelle leurs gérants se sont concentrés sur leurs participa- tions. « Ce qui m’inquiète le plus c’est le financement de la tech à partir de 2025, quand les fonds levés en 2021 auront ter- miné d’investir. Car certains risquent de montrer des performances plutôt déce- vantes et auront donc probablement du mal à relever », craint Antoine Ganancia. Nombre d’acteurs placent leurs espoirs D ’autres entreprises innovantes sont mises en vente sans même tenter de relever des fonds. « Les VCs ont une pression plus grande de montrer du DPI [liquidités rendues aux souscripteurs du véhicule, ndlr ]. Pour y parvenir, ils sont obligés de mettre des sociétés, générale- ment pas les pépites du portefeuille, sur le marché », analyse Antoine Ganancia. Les industriels profitent alors d’une situation dans laquelle des cibles potentielles se font plus nombreuses, aussi bien des entre- prises moyennes que des sociétés en vue mais n’ayant pas réussi à relever un der- nier tour pour atteindre l’équilibre. Autant d’actifs devenus plus accessibles et dont les technologies restent précieuses pour les corporate. DES SECTEURS PROPICES AU LBO Les financiers se montrent eux aussi à l’af- fût, rachetant des entreprises rentables soit directement soit via une stratégie de build-up . « Que se soit avec des fonds mino- ritaires ou majoritaires, le secteur des ESN s’y prête bien, tout comme celui des logiciels où s’activent notamment Cegid, Septeo, DL Software et Silae, ou encore PSG Equity, qui a ouvert un bureau à Paris l’année dernière et a investi dans Skeepers, Sellsy, Javelo, Zenchef et Diapason parmi d’autres », rap- pelle Jérémy Sartre, managing partner de Clearwater International. Autre acteur du buy-out bien présent dans la tech, Bridge- point a pris le contrôle cette année d’Equativ et de Sinari. Le phénomène n’a pas com- mencé avec le ralentissement actuel – Keen- sight, Ardian, Sagard, et Seven2 au contraire montaient en puissance, comme d’autres, depuis plusieurs années -, mais reste dyna- mique, beaucoup d’argent ayant été levé par des fonds LBO qui s’orientent d’autant plus facilement vers du build-up que les beaux dossiers se font rares. En revanche, les cibles potentielles affichant des marges moins attractives sont plus nombreuses et nettement moins chères. « Les fonds de private equity proposent en ce moment des valorisations sur des multiples sensible- ment moins élevés que les corporate, autour de 3 ou 4 fois le revenu annuel récurrent », constate Raphaëlle d’Ornano, associée fon- datrice du cabinet d’Ornano + Co. Jérémy Sartre, managing partner de Clearwater International36 © CFNEWS - MAGAZINE -DÉCEMBRE 2023 CAPITAL INNOVATION dans l’initiative Tibi 2, dotée de 7 Md€ d’engagements mobilisables d’ici fin 2026, et dans son volet dédié à l’early stage et à la deep tech. À fin septembre, 14 véhicules dans le non-coté ont ainsi obtenu le pré- cieux label. U ne manne bienvenue pour redyna- miser l’écosystème du capital-inno- vation, et donner encore plus de souffle à des domaines déjà porteurs. Le sujet de décarbonation au sens large par exemple, n’a pas attendu Tibi pour convaincre les fonds, se faisant même une place tout en haut de leur liste aux côtés des logiciels ces derniers mois. Les jeunes pousses deep tech plus largement ont déjà le vent en poupe, même si par définition elles sont loin d’of- frir le plus court chemin vers la rentabilité, très prisée des investisseurs actuellement. La vague attendue de l’intelligence artifi- cielle générative a pour beaucoup le poten- Quatre capital-risqueurs labellisés Tibi2 Diapason fait vibrer son capital Verkor lève auprès d’une batterie d’investisseurs Venture S1 2023 : un marché divisé par 2 À LIRE AUSSI… tiel pour révolutionner des pans entiers de la tech et attirer l’argent des VCs. Au-delà de l’IA, le rôle transformant de la tech dans tous les secteurs reste central et permet de garder un optimisme raisonnable. « Nous étions heureux en 2019, euphoriques en 2020 et 2021, attentistes en 2022, et pas malheureux aujourd’hui », estime Benja- min Bitton. LES PROCESSUS DE DUAL TRACK FINISSENT SOUVENT EN M&A JEAN-PHILIPPE JACOB, ASSOCIÉ CHEZ YARDSLE ONE-STOP SHOP DES www.2C.group38 © CFNEWS - MAGAZINE -DÉCEMBRE 2023 New Africa - Adobe StockABIVAX, AMOLYT, MABLINK... LE SECTEUR DE LA BIOTECH A CETTE ANNÉE ENCORE CONNU QUELQUES (TRÈS) BELLES OPÉRATIONS QUI CACHENT TOUTEFOIS DE FORTES DISPARI- TÉS EN TERMES D’ACCÈS AU FINANCEMENT. ANNE JOLY L ’illusion que les biotech pour- raient se financer plus facile- ment suite à l’épisode Covid-19 n’a duré qu’un temps. Après deux années où elles ont pu profiter d’un certain engoue- ment en bourse et aux yeux des investisseurs en private equity , 2022 a marqué la fin de la récré et 2023 a confirmé une situation com- pliquée et contrastée. D’un côté, quelques coups d’éclat ont émaillé cette année avec, par exemple, Amolyt levant 130 M€ en dé- but d’année, Abivax réussissant à s’intro- duire sur le Nasdaq ou Mablink, encore en pré-clinique et déjà appréhendé par l’améri- cain Eli Lilly (lire l’encadré page 44). À l’autre extrémité du spectre, on trouve des biotech en grandes difficultés à l’instar de Lysogène, EXPÉRIMENTE LE FINANCEMENT PALLIATIF LA BIOTECH FOCUS SECTORIEL 39 © CFNEWS - MAGAZINE - DÉCEMBRE 2023 liquidé faute d’avoir trouvé à temps les sub- sides nécessaires à la poursuite de ses tra- vaux, tout comme Genomic Vision, placé en redressement judiciaire début novembre, ou Pherecydes, sujet d’un mariage arrangé avec Erytech, lequel avait les poches pleines mais se trouvait en difficulté suite à l’échec de ses essais cliniques. Sans parler de celles qui frôlent la catastrophe et en réchappent de justesse. « Il existe des procédures pré- ventives (conciliation ou mandat ad hoc), rappelle Pierre-Olivier Brouard, associé en M&A PE chez Alerion. Mais il est préfé- rable de les éviter car au-delà du caractère protecteur pour les investisseurs financiers, cela peut induire un problème de confiance ou de désalignement des intérêts. » Next >